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«DISSERTATION zur Erlangung des akademischen Grades Dr. iur. eingereicht am 8. Dezember 2004 bei der Juristischen Fakultät der Humboldt-Universität ...»

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Problematisch erscheint insbesondere, dass vielfach die Beratung unentgeltlich zusätzlich zur Vertriebsleistung erbracht wird. Diese unzureichende Trennung von bezahlter Vermittlung und lediglich scheinbar kostenloser Beratung führt in aller Regel zu gravierenden Interessenkonflikten auf Seiten des Finanzdienstleisters. Es ist daher geboten, die Beratung als eine separate Leistung zu fördern, die unabhängig von der Vertriebsleistung honoriert wird.

Wohlverhaltensregeln im Finanzdienstleistungsbereich können auf unterschiedliche Weise durchgesetzt werden. Maßgeblich dafür ist die Rechtsnatur der Wohlverhaltensregeln. Gleich in mehrfacher Hinsicht lässt sich diesbezüglich eine Doppelnatur der Wohlverhaltensregeln

feststellen:

Zum einen besteht vielfach eine Parallelität zwischen geschriebenem Gesetzes- und ungeschriebenem Fallrecht. Dabei sind Gesetze häufig dem Aufsichtsrecht, d.h. dem Öffentlichen Recht, zuzuordnen, während das Fallrecht sich aus zivilrechtlichen Streitigkeiten ergibt. Es spannt sich also eine Brücke vom Aufsichtsrecht, das präventiv wirken soll, zum Zivilrecht, das ex-post kurativ wirkt. Historisch begründet ist überdies der starke Einfluss der Selbstregulierung.

Eine umfassende Durchsetzung der Verhaltenspflichten erfordert sowohl zivilrechtliche als auch aufsichtsrechtliche Maßnahmen. Dabei kommt es allerdings darauf an, Zivil- und

§ 9 Zusammenfassung 2. Teil

Aufsichtsrecht miteinander zu verschränken, um eine einheitliche Auslegung zu erreichen. Es bedarf einer Verbindung beider Regelungssysteme, so dass sie sich sinnvoll ergänzen.

Eine einheitliche gesetzliche Regelung, die sowohl aufsichts- als auch zivilrechtliche Wirkung entfaltet, kann in Anbetracht der rasanten insbesondere technischen Entwicklungen auf den Finanzmärkten diese Verbindung am ehesten sicherstellen.

3. Teil: Wohlverhaltensregeln in den USA, Großbritannien und der EU

–  –  –

Nach der Erfassung der ökonomischen Hintergründe für transaktionsbezogene Verhaltenspflichten im Finanzdienstleistungssektor und einer Beschreibung des diesbezüglichen Pflichtenkatalogs gilt es, die Herkunft der Wohlverhaltensregeln zu erörtern.

Für die Untersuchung europäischer Wohlverhaltenspflichten ist Ausmaß, Umfang und Konkretisierung der Wohlverhaltensregeln in den Ländern, in denen spezielle Wohlverhaltensregeln für den Finanzdienstleistungsbereich als erstes entwickelt wurden, sehr aufschlussreich. Derartige besondere Regeln für das Verhältnis zwischen Wertpapierdienstleistern und Kunden haben ihren Ursprung bezeichnenderweise in den beiden wichtigsten Finanzmärkten der Welt, den USA und Großbritannien. Ein Blick auf die Genese der Wohlverhaltensregeln in diesen beiden Ländern schärft nicht nur das Verständnis für die besondere Bedeutung der Verhaltenspflichten in diesem Bereich, sondern liefert insbesondere erste regulatorische Umsetzungen der oben aufgeworfenen abstrakten ökonomisch begründeten Erkenntnisse.

Im Lichte dieser Erkenntnisse erfolgt dann der Blick auf die Wohlverhaltenspflichten auf europäischer Ebene, wie sie sich insbesondere in der alten und neuen Wertpapierdienstleistungsrichtlinie und in der Versicherungsvermittlungsrichtlinie manifestieren.

–  –  –

Die Prinzipien der Wohlverhaltensregeln, wie man sie heute in den conduct of business rules der IOSCO, der IAIS oder den europäischen Rechtsordnungen zum Finanzdienstleistungsrecht findet, sind ursprünglich in den USA entwickelt worden und dort seit langem in der Praxis etabliert. Dies ist nicht weiter verwunderlich, bilden doch die USA mit den beiden Finanzzentren New York und Chicago den wichtigsten und größten Finanzmarkt der Welt. Dementsprechend muss eine Analyse der europäischen Wohlverhaltensregeln schon wegen der jahrzehntelangen US-amerikanischen Erfahrungen historisch mit der Entwicklung dort beginnen, um das amerikanische System in einem Überblick zu skizzieren. 625 Denn die amerikanische Wertpapierregulierung hat jedenfalls indirekt über die internationalen Organisationen und mittelbar auch über die vielfältigen Interaktionen mit dem britischen Finanzmarkt auf die Entwicklung auf europäischer Ebene eingewirkt. So bietet das amerikanische Beispiel viel Anschauungsmaterial hinsichtlich besonderer Verhaltenspflichten im Wertpapierbereich, jedoch kaum Vergleichbares im Versicherungssektor. Im Gegensatz zu Großbritannien hat sich in den USA allerdings auch im Wertpapierbereich kein gesetzlicher Gesamtkodex an Verhaltenspflichten herausgebildet.

Vielmehr haben dort seit den dreißiger Jahren des vergangenen Jahrhunderts verschiedene Rechtsetzungsorgane eine Vielzahl von einzelnen Verhaltensregeln für Finanzintermediäre erlassen, die in ihrer Gesamtheit ein dichtes, aber wenig strukturiertes Netz formen.

I. US-AMERIKANISCHES FINANZDIENSTLEISTUNGSRECHT IM ÜBERBLICK

Die amerikanische Finanzdienstleistungsbranche war bis vor kurzem noch von einer klaren Trennung zwischen den verschiedenen Zweigen, Bankgeschäft (commercial bank), Wertpapiergeschäft (investment bank) und Versicherungsgeschäft (insurance business) geprägt.

Durch den Gramm-Leach-Bliley Act (GLBA) von 1999 626 ist zumindest die seit dem GlassSteagall Act 1933 bestehende Trennung des Kredit- und Einlagengeschäfts vom Wertpapiergeschäft zwar nicht aufgehoben, so doch in umfangreichem Maße aufgeweicht worden. Dieses Trennsystem war in den letzten Jahren ohnehin durch eine Vielzahl von Einzelmaßnahmen erodiert worden, weil es für die Konsumenten höhere Preise, schlechtere Verfügbarkeit und geringere Qualität der Finanzdienstleistungen mit sich brachte und überdies einen effektiven Wettbewerb innerhalb der Vereinigten Staaten als auch die Wettbewerbsfähigkeit der amerikanischen Bankwirtschaft auf globaler Ebene beeinträchtigte. 627 Durch den GLBA wird insbesondere die Bildung von Finanzkonglomeraten ermöglicht.





Die grundsätzliche Trennung von Versicherungs- und Bank- bzw. Wertpapiergeschäft in den USA besteht hingegen fort. 628 Diese Trennung beruht hauptsächlich auf der unterschiedlichen Regelungsebene von Versicherungs- und Bankgeschäft. Die Regulierung des Für eine ausführliche Darstellung der Verhaltensregeln im amerikanischen Wertpapiergeschäft in deutscher Sprache siehe daher BLIESENER, S. 54ff., 179ff., 255ff.

Eigentlich Financial Services Modernization Act 1999, Public Law Nr. 106-102.

Zur Entwicklung und den Gründen ausführlich HOFFMANN, WM 2000, S. 1773ff.; mit Fokus auf dem Versicherungsbereich HORN, IJIL 2000, S. 109ff., insbesondere S. 116f.

SIVON, BJIBFL 2000, S. 136, 139, spricht davon, dass nach der Beseitigung der rechtlichen Barrieren durch den GLBA nun in einem nächsten Schritt die Regulierungssysteme selbst angepasst werden müssen.

3. Teil: Wohlverhaltensregeln in den USA, Großbritannien und der EU Versicherungsgeschäft fällt aufgrund des McCarran-Ferguson Act 1945 in die Kompetenz der einzelnen Bundesstaaten, während die Aufsicht über das Bank- und Wertpapiergeschäft durch die Securities Exchange Acts 1933 zumindest in Grundzügen bundesgesetzlich vereinheitlicht ist. Das unterschiedliche Niveau der Gesetzgebungskompetenz und die sehr divergenten Vorschriften, die insbesondere die Vermittlung von Versicherungsleistungen durch Banken beschränken und umgekehrt Wertpapierdienstleistungen durch Versicherungsgesellschaften verbieten, haben nicht nur dazu geführt, dass Versicherungs-, Wertpapier- und Bankgeschäft bis heute nur in sehr geringem Maße unter einem Dach angeboten werden. Auch hinsichtlich detaillierter normierter Wohlverhaltensregeln im Umgang mit den Kunden hat sich die amerikanische Versicherungsregulierung anders entwickelt als die Wertpapierregulierung.

1. WERTPAPIERREGULIERUNG

Die amerikanische Wertpapierregulierung ist die Wiege besonderer Wohlverhaltenspflichten im Finanzdienstleistungsbereich. In der Folge des Börsenkrachs 1929 und der darauf einsetzenden Depression wurden die beiden ersten speziellen Bundesgesetze zur Regulierung des Wertpapiergeschäfts geschaffen, der Securities Act (SA) von 1933 629 und der Securities Exchange Act (SEA) von 1934. Kurz darauf wurde in einem weiteren Bundesgesetz, dem Investment Adviser Act (IAA) von 1940, die Tätigkeit von Anlageberatern (investment advisers), d.h. reinen Informationsintermediären, geregelt. Die Aufsicht über Kapitalanlagegesellschaften ist im Investment Company Act (ICA) von 1940 detailliert geregelt. Diese Gesetze bilden den Kern des eigenständigen Rechtsgebiets der securities regulation. 630 Securities und damit der Anwendungsbereich der Gesetze, die sich nur auf securities transactions beziehen, sind en detail definiert. 631 In Sec. 3(a) SA und Sec. 3(a)(12) SEA sind Listen aufgeführt, die solche investment instruments aufzählen, die nicht unter die securities regulation fallen. 632 Demnach sind Bankeinlagen und Vesicherungsprodukte grundsätzlich keine securities im Sinne der securities regulation. Auch im amerikanischen Recht werden allerdings unabhängig von der Einordnung die Ähnlichkeiten zwischen Rentenbzw. Lebensversicherung und Investmentfondsprodukten herausgestellt. 633 Die Abgrenzung ist fließend und umstritten, denn variable annuities (fondsgebundene Rentenversicherungen) sind nach der Rechtsprechung des Supreme Court zumindest auch als security anzusehen und unterfallen damit der securities regulation. 634 Abgrenzungsmerkmal soll hier sein, dass bei variable annuities im Gegensatz zu fixed annuities die Versicherung kein Risiko übernimmt, Der SA beschäftigt sich mit dem erstmaligen Angebot von Wertpapieren auf dem Primärmarkt – vgl.

WEIMANN, S. 149.

Während Derivativprodukte, deren Basiswert securities sind, vom Anwendungsbereich des SA und SEA erfasst werden, unterliegen Derivativprodukte wie financial futures, die Rohstoffe (commodities) als Basiswert haben, dem Commodities Exchange Act (CEA) von 1936. Im Folgenden soll das Augenmerk primär auf den Regelungen der eigentlichen securities regulation mit SA, SEA und ICA liegen, da die vom CEA umfassten Finanzprodukte hauptsächlich von institutional investors nachgefragt werden – dazu ausführlich GIBSON, Loy.U.Chi.L.J. 1998, S. 527, 571f. m.w.N.

In Sec. 2(1) SA, Sec. 3(a)(10) SEA und Sec. 2(a)(36) ICA.

Dazu ausführlich LOSS/SELIGMANN, S. 241-257; aufgrund der missverständlichen Formulierung in Sec.

3(a)(8) SA könnte man zwar meinen, insurance products seien securities und lediglich befreit (exempt) von den Registrierungserfordernissen der securities regulation, was die allgemeine Meinung aber durchgehend abgelehnt hat – siehe LOSS/SELIGMANN, S. 241f.

Auch Lebensversicherungsprodukte enthalten demnach generell sowohl Versicherungs- als auch Kapitalanlageelemente – siehe KROLL/COHEN, Geo.Wash.L.Rev. 1978, S. 790, 794; Investmentfonds (mutual funds) werden generell ebenso wie Kapitallebensversicherungen als long-term investments angesehen – HAZEN, Bd. 3, S. 278.

SEC v. Variable Annuity Life Insurance Co., 359 U.S. 65, 79 S.Ct. 618, 3 L.Ed.2d 640 (1959); und zuletzt Nationsbank of NC v. Variable Annuity Life Insurance Co., 513 U.S.251 (1995).

§ 11 Großbritannien weil der Kunde das Anlagerisiko trägt und damit das Anlageelement überwiegt.635 Ob dies auch für fondsgebundene Kapitallebensversicherungen (variable life insurance) gelten soll, ist umstritten. 636 Ursprünglich lediglich zur Überwindung der Missstände im Wertpapiergeschäft insbesondere im Hinblick auf betrügerische Praktiken eingeführt, ist die securities regulation in den darauffolgenden Jahrzehnten in Anbetracht der Wichtigkeit der Kapitalanlage für breite Bevölkerungsschichten in den USA als Mittel der Altersversorgung, sozialen Sicherung und Ausbildungsfinanzierung enorm ausgebaut worden. 637 Zahlreiche einzelstaatliche Kapitalmarktregeln, die sogenannten blue sky laws, die sich meist an den Regeln von SA und SEA orientieren, flankieren die bundesgesetzlichen Bestimmungen. 638 Durch den SEA wurde des weiteren die Securities and Exchange Commission (SEC) geschaffen, die die Aufsicht über die Teilnehmer an den Wertpapiermärkten und die Kapitalanlagegesellschaften hat und für die Überwachung und Durchsetzung der securities regulations zuständig ist. 639 Die Tätigkeit der SEC wird von den meisten Experten positiv beurteilt; es gilt als anerkannt, daß sie eine Anhebung der Geschäftssitten und damit einen effektiveren Anlegerschutz bewirkt hat. 640 Sie ist insbesondere ermächtigt, durch Rules und Regulations detailliert Normen zu setzen. 641 Die SEC hat eine Vielzahl von konkretisierenden Regeln zu den einzelnen Bundesgesetzen erlassen, die sich mit dem Verhalten von Wertpapierdienstleistern befassen. Allerdings sind selbst diese Rules relativ unbestimmt gehalten und haben zu umfangreichen Diskussionen Anlass gegeben. 642 Ein Großteil der Normsetzung im Bereich der Verhaltensregeln wird von sogenannten Selbstregulierungsorganisationen (self-regulating organisations – SRO) wahrgenommen.

Neben mehreren als SROs konstituierten Börsen, den national securities exchanges, 643 ist die 1939 gegründete National Association of Securities Dealers (NASD) die einzige SRO für Wertpapierdienstleistungsunternehmen. 644 Der NASD gehört als Mitglied jeder Wertpapierhändler an, der zu einem wesentlichen Teil im Privatkundengeschäft tätig ist.

Durch die Registrierung als national securities association gemäß Sec. 15A SEA ist sie nach Sec. 15A(b)(6) SEA befugt und verpflichtet, unter der Aufsicht der SEC für ihre Mitglieder Regelwerke aufzustellen, die die staatlichen – entweder gesetzlich oder durch die SEC festgelegten – Regeln für Wertpapierdienstleister in konkrete Handlungsanweisungen und untersagungen umsetzen. 645 Für ihre Mitglieder hat die NASD daher ein umfangreiches LOSS/SELIGMANN, S. 245.

Dafür die Securities and Exchange Commission (SEC) in Inv.Co.Act Release 7644, 1 SEC Doc. No. 1, at 1 (1973), zit. nach LOSS/SELIGMANN, S. 250, Fn. 134: Die bei variable annuities wie bei life insurances typische (zusätzliche) Absicherung des Todesrisikos (mortality risk) soll bei variable annuities ein so unbedeutendes Produktmerkmal sein, dass es die Einordnung als security nicht beeinträchtigt. Dagegen und allgemein zur Abgrenzung zwischen insurance und security siehe die Darstellung bei KROLL/COHEN, a.a.O., insbesondere S.

794ff.; inzwischen befreit ICA Rule 6e-2 der SEC die meisten variable life insurances unter sehr komplexen Voraussetzungen ausdrücklich von der Registrierungspflicht des ICA.



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